Spekulation und Manipulation sind zwei Begriffe, die oft verwechselt werden. Spekulation meint mehr oder weniger riskante Geschäfte an den Märkten, während Manipulation ein betrügerisches, unethisches Verhalten...
...impliziert, das großen wirtschaftlichen Schaden anrichten kann. Wie lässt sich Manipulation also effektiv vermeiden? Am besten, indem zahlreiche Spekulanten am Markt versammelt werden: Dann können einzelne Akteure große Manipulationen schwer umsetzen. Mehr Spekulation sollte demnach ein Vorteil sein. Mangelnde Liquidität und dünner Handel können dagegen größere Schwankungen und Manipulationen ermöglichen, da einzelne Marktteilnehmer dann mehr Einfluss haben.
Die Frage ist allerdings, ob Spekulation auch überhandnehmen kann. Wie Global Agriculture auf seiner Website berichtete, wurde an der Terminbörse Chicago Board of Trade (CBoT) im Jahr 2011 das 73-Fache der US-Weizenernte gehandelt, was zu den damals starken Schwankungen beigetragen haben soll. Zudem wurde vermutet, dass die Zunahme von Indexinvestments den Auftrieb der Preise befeuert. Doch der Rohstoffboom ebbte ab. Trotzdem zogen sich im Jahr 2013 viele europäische Banken aus dem Handel mit Agrarrohstoffen zurück. Das könnte politisch bedingt gewesen sein, aber auch darauf hindeuten, dass an der Kritik zur Spekulation etwas dran ist. Darauf wies damals ein interner Bericht der Weltbank hin. Demnach waren die Spekulation mit Agrarfutures und die Produktion von Biokraftstoffen die Hauptgründe des Anstiegs der Lebensmittelpreise im Jahr 2008. Auch die Studie "Food Commodities Speculation and Food Price Crises" kam zu dem Schluss, dass erhebliche Teile des damaligen Preisanstiegs und der Volatilität bei Nahrungsmitteln nur durch eine Spekulationsblase zu erklären waren.
Aber kann das wirklich stimmen? An den Warenterminbörsen werden seit jeher Kontrakte über zukünftige Lieferungen zu vorher vereinbarten Preisen geschlossen. Das ermöglicht es den Produzenten, die in der Regel "netto Short" positioniert sind, schon beim Eingehen des Kontrakts mit dem künftigen Verkaufspreis zu kalkulieren und sich so gegen starke Preisbewegungen abzusichern. Spekulanten, die über Longpositionen als Gegenpartei auftreten, gleichen den Absicherungsdruck aus, was zu einer effizienteren Risikoteilung führt. Dabei wird angenommen, dass sich die Schwankungen der Preise verringern, weil die Spekulanten kaufen, wenn der Preis niedrig ist, und verkaufen, wenn er hoch ist.
Das Momentumproblem
Allerdings existieren noch andere, prozyklische Formen von Spekulation: Trendfolge bzw. Momentum. Diese können destabilisierend wirken, wenn viele Marktteilnehmer kollektiv darauf setzen. So sieht es die Studie "Food Price Volatility and Financial Speculation": Die Märkte spiegeln zwar oft wirtschaftliche Realitäten wider, aber sie können umgekehrt auch dazu beitragen, eine Realität überhaupt erst zu erschaffen. Kollektives Momentumdenken könnte also dazu führen, dass die Preise überschießen. Allerdings sollte das nur kurzzeitig gelten, da überzogene Preise wiederum attraktiv für Produzenten sind, um sich (noch) stärker abzusichern.
Solange Momentumtrader also keine permanente Mehrheit darstellen, sollten sich die Preiseffekte in Grenzen halten. Doch im Gegensatz zu früheren Zeiten haben sich die Märkte strukturell verändert. Insbesondere nahm das in Indexprodukten verwaltete Vermögen deutlich zu. Dabei wird das Exposure über Longpositionen in Futures abgebildet, die regelmäßig in jeweils neuere Kontrakte gerollt werden. Der bekannte Hedgefondsmanager Michael Masters vermutete, dass der Kaufdruck der Indexanleger den Verkaufsdruck der Produzenten übertrifft und zu starken Kursanstiegen führen kann (Masters-Hypothese).
Ob das wirklich der Fall ist, wurde u.a. in der Studie "Effects of Index-Fund Investing on Commodity Futures Prices" untersucht. Im Einklang mit dem größten Teil der Literatur kam man hier zu dem Ergebnis, dass Indexanleger die Futurespreise kaum beeinflussen. Konkret heißt es: "Wir finden keine Belege dafür, dass Positionen von Händlern in Agrar-Futures, die von der CFTC als Indexanleger identifiziert wurden, zur Vorhersage von Renditen in den nächstfälligen Futures beitragen." Übrigens: Selbst wenn Indexanleger die Futures systematisch beeinflussten, wäre noch zu klären, ob das auch einen dauerhaften Anstieg der Spotpreise bewirken kann.
Kausalität
Die entscheidende Frage ist letztlich, ob Spekulanten kausal für überzogene Preisbewegungen verantwortlich gemacht werden können.
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