DJ Börse Frankfurt/Hüfners Wochenkommentar: Optische Täuschung bei der Konjunktur
14. August 2009. FRANKFURT (Börse Frankfurt). Die Zahlen für die gesamt-wirtschaftliche Entwicklung im zweiten Quartal sind mit großer Erleichterung aufgenommen worden. In einigen Staaten (unter anderen Deutschland, Frankreich) ist die Rezession zu Ende. Die Wirtschaft wächst wieder. In anderen Ländern (unter anderen USA, Italien, Österreich, auch die Eurozone insgesamt) hat sich das Tempo des Abschwungs deutlich verlangsamt. Das ist erfreulich. Andererseits muss man bei der Interpretation vorsichtig sein. Was wir im Augenblick sehen, ist noch kein Aufschwung, auch nicht der Beginn, sondern eine Lagebeschreibung. Wer mehr darin sieht, unterliegt einer optischen Täuschung. Vor allem ist dies noch kein Grund, die Prognosen für die weitere Entwicklung anzuheben, wie das im Augenblick geschieht. Dazu muss mehr geschehen. Um das zu verstehen, ist es vielleicht ganz hilfreich, sich die Mechanismen (und die dahinter liegenden volkwirtschaftlichen Annahmen) eines Konjunkturaufschwungs etwas näher anzuschauen. Nach dem Lehrbuch geht eine Rezession dann zu Ende, wenn die Unternehmen erkennen, dass sie die Nachfrage zu schwach eingeschätzt haben. Sie stocken dann ihre Läger auf. Das schafft Nachfrage bei ihren Vorlieferanten und führt dort zu zusätzlicher Produktion, Beschäftigung und Einkommen. Wenn die Einkommen der neuen Beschäftigten ausgegeben werden, entsteht erneut Nachfrage (diesmal beim Konsum). So entwickelt sich dann eine kumulative Bewegung nach oben. Auf die Rezession folgt der Aufschwung. Diesmal ist es aber ganz anders. Es sind nicht die Unternehmen, die erkennen, dass sie die Lage zu pessimistisch eingeschätzt haben. Es ist der Staat, der ein zu starkes Absacken der Nachfrage verhindert. Er nahm dafür neue Schulden auf und gab sie in Form von eigenen Aufträgen oder Zuschüssen für private Ausgaben (z. B. die Abwrackprämie) aus. Auf diese Weise soll zusätzliche Nachfrage auf den Märkten geschaffen und in der Wirtschaft ein Multiplikatoreffekt ausgelöst werden. Der Multiplikator funktioniert dabei in drei Stufen. Die erste ist sehr einfach und unproblematisch. Die zusätzlichen Ausgaben des Staates führen in gleicher Höhe zu neuen Aufträgen bei den Unternehmen. Wenn der Staat EUR 100 Mio. mehr ausgibt, dann entsteht in diesem Ausmaß mehr Nachfrage und damit auch mehr Sozialprodukt. Das hat nichts mit Aufschwung zu tun. Es ist einfach nur Politik. In dieser Phase befinden wir uns derzeit. Die zweite Stufe bringt uns schon näher an einen Aufschwung. Nach der Theorie müssten die zusätzlichen Ausgaben des Staates bei den Unternehmen dazu führen, dass sie neue Leute einstellen, ihnen Einkommen bezahlen und dass daraus dann zusätzlicher Konsum getätigt wird. Das funktioniert aber nicht automatisch. Wenn die Unternehmen die zusätzliche Nachfrage des Staates nämlich nicht als dauerhaft ansehen (was sie in der Tat ja nicht ist), werden sie allenfalls Überstunden fahren oder Leiharbeiter anheuern, aber nicht neue Jobs schaffen. Tatsächlich erwartet im Augenblick niemand, dass die gesamtwirtschaftliche Beschäftigung steigt. Es wird im Gegenteil mit einer Zunahme der Arbeitslosigkeit gerechnet. Hinzu kommt, dass es in einer solchen Situation auch unsicher ist, ob die Einkommen, die zum Beispiel durch Überstunden entstehen, wirklich für mehr Konsum verwendet werden. Wenn die Menschen nicht erwarten, dass die Krise vorbei ist, werden sie vernünftigerweise zusätzliches Geld eher sparen, es jedenfalls nicht ausgeben. Das ist der eine Schwachpunkt. Bisher ist nicht erkennbar, ob der Staat mit seinen zusätzlichen Ausgaben wirklich einen kumulativen Prozess in der Wirtschaft und beim privaten Konsum auslöst. Noch schwieriger und unsicherer wird es in der dritten Stufe des Multiplikators. Hier spricht man vom sogenannten Akzelerator. Gemeint ist, dass die Unternehmen auf die vom Staat ausgelöste Nachfrage dadurch reagieren, dass sie nicht nur Leute einstellen, sondern auch neue Maschinen und Ausrüstungen kaufen und damit ihre Kapazitäten erweitern. Diese Investitionsnachfrage löst dann wiederum mehr Beschäftigung, neue Einkommen und neuen Konsum aus. Damit kommt die konjunkturelle Dynamik endgültig in Schwung. Sie wird nachhaltig. Wenn die Unternehmen allerdings der Meinung sind, dass die staatlichen Aufträge nur vorübergehend sind, und wenn Bankkredite knapp sind, werden sie mit Investitionen zurückhaltend sein. Der Akzelerator wirkt nicht. Das ist nicht nur graue Theorie Es hat schon manches Deficit Spending gegeben, das sich aus den geschilderten Gründen als Strohfeuer entpuppte und schnell wieder erloschen ist. Ein Beispiel ist die Entwicklung der Konjunktur in den USA. Im zweiten Quartal vorigen Jahres hatte die Regierung die Nachfrage durch eine Steuersenkung angeheizt, um einen weiteren Abschwung zu verhindern. Sie war damit auch erfolgreich. Das reale Bruttoinlandsprodukt stieg wieder an. Das Deficit Spending setzte jedoch keinen kumulativen Aufschwung in Gang. Die Folge war, dass das Wachstum im dritten Quartal schon wieder zu Ende war und die Wirtschaftsleistung wieder zurückging. Auch in Japan gelang es dem Staat in den neunziger Jahren nicht, durch Deficit Spending einen Aufschwung auszulösen. Es kam einfach nicht zu den Stufen zwei und drei des Multiplikators. Mit dieser Analyse möchte ich nicht Pessimismus verbreiten. Ich möchte nur auf die Risiken hinweisen. Es kann sein, dass die staatlichen Maßnahmen tatsächlich einen kumulativen Prozess nach oben auslösen, die Krise vorbei ist und der Staat dann wieder beginnen kann, sein Defizit zurückzuführen (was per se dann wieder restriktiv wirkt). Dafür spricht, dass die staatlichen Programme sehr groß sind und dass sie beinahe weltweit gefahren werden. Damit kommen die Impulse auch über den Export bei den Unternehmen an (und sind daher nicht mehr so leicht als Folge staatlicher Maßnahmen zu identifizieren). Sicher ist das aber beileibe nicht. Ich wäre nicht überrascht, wenn es bei dem Prozess einigermaßen holprig und mit Rückschlägen zuginge. Für den Anleger Freuen wir uns über die Euphorie, mit der die Märkte die Verbesserungen in den Unternehmen und in der Gesamtwirtschaft aufnehmen. Es ist ein gutes Zeichen, dass der Funke des Optimismus überspringt und es tatsächlich wieder nach oben geht. Seien wir andererseits aber vorsichtig. Es ist höchst unwahrscheinlich, dass das in diesem Maße so weitergeht. Die Märkte sind nicht nur technisch "überkauft". Sie werden auch bald die ersten Rückschläge in der Konjunktur antizipieren und verdauen müssen. © 14. August 2009/Martin Hüfner Dr. Martin W. Hüfner ist Chief Economist bei Assenagon Asset Management S.A. Er war viele Jahre Chefvolkswirt beziehungsweise Senior Economist bei der HypoVereinsbank und der Deutschen Bank. In Brüssel leitete er den renommierten Wirtschafts- und Währungsausschuss der Chefvolkswirte der Europäischen Bankenvereinigung. Hüfner schreibt für große internationale Zeitungen wie die Neue Züricher Zeitung oder die Schweizer Finanz und Wirtschaft sowie für große Zeitungen in Deutschland. Er ist Autor mehrerer Bücher, u. a. "Europa - Die Macht von Morgen" und "Comeback für Deutschland". Disclaimer Die nachfolgenden News werden Ihnen direkt von der Redaktion von boerse-frankfurt.de bereitgestellt. Die hierin enthaltenen Angaben und Mitteilungen sind ausschließlich zur Information bestimmt. Keine der hierin enthaltenen Informationen begründet ein Angebot zum Verkauf oder die Werbung von Angeboten zum Kauf eines Wertpapiers.
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August 14, 2009 10:00 ET (14:00 GMT)
