Original-Research: Schweizer Electronic AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Schweizer Electronic AG
Unternehmen: Schweizer Electronic AG ISIN: DE0005156236 Anlass der Studie: Update Empfehlung: Kaufen seit: 07.11.2016 Kursziel: 25,00 Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten Letzte Ratingänderung: - Analyst: Christopher Rodler
Einmaleffekte belasten nur kurzfristig, mittelfristige Perspektiven vollkommen intakt - Signifikantes Upside durch Systems
Q3-Zahlen veröffentlicht: Schweizer hat am 4.11. Zahlen zum 3. Quartal vorgelegt, die im Rahmen der Erwartungen lagen. Die wichtigsten Eckdaten sind nachfolgender Tabelle zu entnehmen.
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Der Umsatz stieg aufgrund eines sehr starken Automobilsegments und wachsenden Asien-Geschäfts um 2,1% auf 29,1 Mio. Euro (MONe: 29,5 Mio. Euro). Das EBITDA war allerdings mit 2,9 Mio. Euro rückläufig (Q3 2015: 3,4 Mio. Euro, MONe: 3,0 Mio. Euro). Das wachsende Handelsgeschäft und Anläufe neuer komplexer Produkte, welche zeitweise zu höheren Fehlerkosten führten, dürften das Ergebnis belastet haben. Maßnahmen zur Prozessoptimierung sollen dem kurzfristig entgegenwirken.
Guidance gesenkt, kurzfristig weitere Belastungen zu erwarten: Für das Gesamtjahr wurde die Umsatzprognose etwas reduziert. Schweizer geht nun von einer stabilen Umsatzentwicklung aus (zuvor: Wachstum von 2%). Die Prognose für die EBITDA-Marge (9-10%) wurde jedoch bestätigt. Die Senkung der Umsatzprognose ist auf eine Verzögerung des Ramp-Ups der Produktion in Vietnam und bei WUS Kunshan zurückzuführen, die kapazitätsbedingt durch das Stammwerk in Schramberg nicht voll ausgeglichen werden kann. Der Produktionsstart war für Q4 angekündigt, wird nun allerdings erst in Q1 2017 erwartet. Infolge der Aufgabe des Geschäftsbereichs Energy dürften noch negative Einmaleffekte aus der Schließung zweier Gesellschaften in Asien entstehen. Wir gehen davon aus, dass diese vollständig in 2016 verbucht werden und dementsprechend das Q4-Ergebnis belasten werden.
Mittelfristige Wachstumsperspektiven intakt: Die mittel- und langfristigen Perspektiven des Unternehmens sind jedoch vollständig intakt. Dies zeigen folgende Punkte.
E-Mobility-Trend treibt das Automotive-Geschäft: Schweizer sollte weiterhin von der steigenden Nachfrage nach Fahrzeugelektronik im Bereich Automotive profitieren. Speziell der Bereich Leistungselektronik zur Realisierung von E-Mobility-Lösungen sollte deutlich wachsen (+20% in Q3). Aufgrund dieser positiven Signale halten wir die attraktiven mittelfristigen Wachstumsperspektiven nach wie vor für intakt.
Auftragsbestand auf Rekordniveau: Dies bestätigt auch der Auftragsbestand, der in Q3 mit 177,5 Mio. Euro einen neuen Höchststand erreicht hat (Q2: 175 Mio. Euro). Die Tatsache, dass das Orderbuch besser denn je gefüllt ist, stimmt uns zuversichtlich, dass Schweizer auch in Zukunft schneller als der globale Elektronik- und Leiterplattenmarkt wachsen wird.
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Asiatische Kooperationen entwickeln sich gut: Bei der seit 2014 bestehenden Zusammenarbeit mit WUS (Produktion von HF-Leiterplatten für die Automobilindustrie) gab es zuletzt Fortschritte. So wurden zwei Kundenfreigaben erteilt. Dementsprechend wird kurzfristig mit ersten Aufträgen gerechnet, die in 2017 umsatzwirksam werden (MONe: unterer einstelliger Millionenbereich). Auch im Rahmen der Kooperation mit Meiko dürften in 2017 ebenfalls erste Umsätze aus dem Werk in Vietnam erzielt werden.
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Signifikantes Upside durch neues Geschäftsfeld Systems: Der Bereich Systems beschäftigt sich mit Embedding-Technologien (Technologien zur Integration von aktiven und passiven Bauelementen in die Leiterplatte) und trägt dem Trend Rechnung, dass Kunden Leiterplatten und Komponenten zu einem großen Teil nicht mehr wie heute üblich separat voneinander einkaufen werden. Wir sehen mittelfristig großes Potenzial für das sich im Aufbau befindliche Geschäftsfeld und gehen von einem Marktpotenzial von bis zu 100 Mio. Euro aus. In 2015 konnte Schweizer mit Partner und Investor Infineon die Industrialisierungs-Roadmap fertigstellen. Ab 2020 sind erste Serienumsätze zu erwarten.
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Modell nach Unternehmensbesuch überarbeitet, Kursziel erhöht: Nach einem Unternehmensbesuch und Treffen mit CFO Marc Bunz haben wir unser Modell überarbeitet. Durch die Anpassungen ergibt sich ein fairer Wert von 25,00 Euro (zuvor: 24,00 Euro). In unserem Szenario haben wir folgende Annahmen getroffen:
Der Bereich Electronics wird weiterhin etwas schneller als der globale Elektronik- und Leiterplattenmarkt wachsen (CAGR 2016-19e: 5%). Wesentlicher Treiber sollte das überdurchschnittliche Wachstum des Automotive-Segments sowie der Ausbau der Kooperationen in Asien, primär mit WUS im Bereich HF-Leiterplatten, sein.
Der Bereich Systems wird ab dem Anlauf der Serienproduktion von 2020 bis 2025 deutlich wachsen (CAGR 2020-25e: 50%). Wir gehen von einem Marktpotenzial von bis zu 100 Mio. Euro pro Jahr aus. Davon dürften nach unseren Schätzungen rund 50% adressierbar sein.
Insgesamt sollte es Schweizer gelingen, ein Umsatzwachstum von 4,9% (CAGR 2016-19e) und von 5,8% (CAGR 2020-23e) zu erreichen.
Für den Aufbau des Geschäftsfeldes Systems dürfte ein Investitionsprogramm in 2017/18 im Umfang von 5-10 Mio. Euro notwendig werden.
Wir gehen davon aus, dass die Verwässerung der Marge aufgrund der Ausweitung des Handelsgeschäfts in Asien durch Skaleneffekte kompensiert werden kann. Der margenstärkere Bereich Systems sollte ab 2020 die Profitabilität langfristig sogar erhöhen.
Für das Stammwerk erwarten wir aufgrund der hohen antizipierten Auslastung ein weiterhin gutes Margenniveau. Vor allem durch die zusätzlichen Produktionskapazitäten in China/Vietnam gehen wir von einer stärkeren Auftragsselektion im Stammwerk aus, die zu einer Verbesserung des Produktmix führen sollte.
Fazit: Die Guidance-Senkung und die potentiellen weiteren Belastungen dürften das Sentiment kurzfristig beeinträchtigen. Dies könnte u.E. jedoch eine attraktive Einstiegsgelegenheit darstellen. Der hohe Auftragsbestand sollte unsere Umsatzerwartungen stützen und gibt bereits gute Visibilität bis ins nächste Jahr. Mittelfristig dürfte primär die Kooperation mit WUS ausgeweitet werden, was das Wachstum sichern und bereits ab 2017 sichtbar werden sollte. Ab 2020 dürften dann erste Umsätze aus dem Bereich Systems generiert werden, die nochmals für einen deutlichen Wachstumsschub sorgen sollten. Diese erheblichen Umsatzpotenziale werden vom Markt u.E. bisher noch nicht ausreichend antizipiert. Vor diesem Hintergrund und angesichts der attraktiven Bewertung (2017e: EV/Umsatz 0,8x, EV/EBITDA 7,8x) bestätigen wir die Kaufempfehlung mit einem Kursziel von 25,00 Euro (zuvor: 24,00 Euro).
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Über Montega:
Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren, Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus 'Deutsche Nebenwerte' und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikationen gehört die Organisation von Roadshows, Fieldtrips und Sektorkonferenzen zum Leistungsspektrum der Montega AG.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/14455.pdf
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AXC0094 2016-11-07/12:02