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02.02.2018 | 14:05
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HSH Nordbank·Mehr Nachrichten von HSH Nordbank

Zusammenfassung

Die Weltwirtschaft wird in diesem Jahr sogar noch etwas rascher wachsen als im Jahr 2017. Hieran haben die USA einen wichtigen Anteil, wo die Steuerreform kurzfristig einen positiven Impuls für die Ökonomie liefert. Das freundliche Konjunkturumfeld hat sich bislang nur verhalten in den Inflationsraten niedergeschlagen. Die Teuerungsrate dürfte insbesondere in den USA, aber auch in der Eurozone im Jahresverlaufe etwas steigen.

Insofern ist es nicht überraschend, dass nunmehr auch die Europäische Zentralbank eine geldpolitische Wende einzuleiten scheint. Zumindest hat sie den Märkten signalisiert, dass das Anleiheankaufprogramm ab September 2018 beendet werden könnte. Jerome Powell wird ab Anfang Februar das Fed-Präsidentenamt von Janet Yellen übernehmen und ihre Linie vor-sichtiger Leitzinserhöhungen (wir erwarten drei in diesem Jahr) fortführen. Bemerkenswert ist, dass endlich auch die langfristigen Renditen dies- und jenseits des Atlantiks auf das außerordentlich gute wirtschaftliche Umfeld reagiert haben. Die zehnjährigen US-Staatsanleihen sind auf über 2,70 % gestiegen (höchster Stand seit Mitte 2014), die Pendants aus Deutschland auf über 0,70 %. Dieses Niveau war zuletzt Mitte 2015 zu sehen. Wir gehen von weiter steigenden Renditen aus.

Die höheren Zinsen führten zuletzt zu einer gewissen Nervosität an den Aktienbörsen. Im Verlauf der vergangenen Wochen erreichten die amerikanischen Börsen aber zunächst immer wieder neue Rekordstände. Nicht ganz so euphorisch war die Stimmung an den europäischen Handelsplätzen. Hier machte sich der stärkere Euro bemerkbar. Für den Dax sehen wir et-was Aufwärtspotenzial im laufenden Jahr, an den amerikanischen Börsen erscheinen uns die Bewertungen etwas zu ehrgeizig.

Der Euro hat zuletzt kräftig aufgewertet, bedingt durch eine etwas "hawkishere" Europäische Zentralbank, eine Dollar-schwächende Rhetorik von der Trump-Administration und gute Wachstumszahlen aus der Eurozone. Über das Gesamtjahr erwarten wir eine Seitwärtsbewegung auf dem nunmehr höheren Bewertungsniveau.

Die Ölpreise sind im Januar gestiegen, das schwarze Gold dürfte sich allerdings nur temporär verteuert haben, u.a. da die US-Ölindustrie mit einer höheren Förderung zu reagieren beginnt.

Eurozone: Kräftiger Aufschwung

Update Konjunktur

Nach einer ersten vorläufigen Schätzung ist das BIP in der Eurozone im Schlussquartal 2017 um 0,6 % gegenüber dem Vorquartal gewachsen. Das ist etwas höher, als wir in unserer Prognose veranschlagt hatten (0,5 %). Damit wäre die Wirtschaftsleistung im vergangenen Jahr insgesamt um 2,5 % expandiert, während wir von einem Wachstum von 2,4 % ausgegangen waren. Allerdings kann es noch zu Verschiebungen in den Vorquartalen kommen, so dass sich die Wachstumsrate für 2017 ebenfalls noch ändern würde. Die Veröffentlichung der Zahlen bestätigt die Fortsetzung des kräftigen Konjunkturaufschwungs auch zum Jahresende 2017 und rundet das derzeit ausgesprochen positive konjunkturelle Bild für die Eurozone ab. Einzelne Komponenten des BIP-Wachstums sind noch nicht bekannt gegeben worden. Dies erfolgt erst am 7. März. Ein erster Blick auf die Verteilung des Wachstum auf die einzelnen Euro-Länder ist schon möglich. Die französische Wirtschaft konnte im vierten Quartal um 0,6 % zulegen. Damit bestätigt sich der positive Trend für Frankreich. Die Zahlen für Deutsch-land waren auch überzeugend: In einer ersten Schnellschätzung wurde für das Gesamtjahr ein BIP-Plus von 2,2 % veröffentlicht (ohne Kalenderbereinigung). Für Q4 2017 bedeutet dies eine Wachstumsrate von 0,6 %. Die jüngsten Stimmungsindikatoren, wie zum Beispiel die Einkaufsmanagerindizes, deuten zudem darauf hin, dass der kräftige Konjunkturschwung mit ins Jahr 2018 genommen werden kann.

Update Zinsen

In den vergangenen Wochen ließen sowohl die Äußerungen einiger EZB-Notenbanker als auch das Sitzungsprotokoll der letzten EZB-Zinssitzung von Mitte Dezember auf eine schnelle Gangart der Notenbank bei ihrem Ausstieg aus dem Anleiheankaufprogramm (QE) als bislang erwartet schließen. Die Risiken eines "zu langsamen und zu späten Ausstiegs" wurden erstmals stärker betont. Eine offizielle Änderung der Kommunikation in Bezug auf QE und forward guidance könnte laut EZB in den kommenden Monaten erfolgen. Auf ihrer Zinssitzung am 25. Januar hielt sich die Notenbank allerdings mit konkreten Signalen zurück, wohl um die Phantasien für den Euro und die Zinsen nicht weiter zu beflügeln. Als Reaktion auf die möglicherweise schnellere geldpolitische Normalisierung sind die Bund-Renditen spürbar angestiegen. Die Verzinsung der zehnjährigen Titel kletterte auf über 0,70 %.

Deutschland: Wachstum kommt aus dem Inland

Gemäß erster Schnellschätzung konnte die deutsche Volkswirtschaft um 2,2 % YoY zulegen. Kalenderbereinigt ergibt sich so-gar ein Wachstum von 2,5 %, da im Jahr 2017 rechnerisch drei Arbeitstage weniger zur Verfügung standen als im Vorjahr. Daraus ergäbe sich für das Schlussquartal 2017 eine Wachstumsrate von 0,6 % gegenüber dem Vorquartal. Die Daten decken sich mit unserer Prognose, allerdings können sich die Zuwachsraten in den vorausgegangenen Quartalen noch verändern, wenn genauere Ergebnisse vorliegen (14. und 23.02.). Damit wächst die deutsche Wirtschaft das achte Jahr in Folge. Im längerfristigen Vergleich lag das Wirtschaftswachstum 2017 ca. einen Prozentpunkt über dem Durschnitt der letzten zehn Jahre.

Positive Wachstumsimpulse kamen 2017 vor allem aus dem Inland. Insbesondere die Bruttoanlageinvestitionen legten 2017 mit 3,0 % überdurchschnittlich zu, aber auch die Bauinvestitionen (2,6 %) und die Ausrüstungen - das sind vor allem Maschinen, Geräte und Fahrzeuge - expandierten kräftig. Der Staatskonsum stieg mit 1,4 % nur unterdurchschnittlich gegen-über dem Vorjahr, nachdem dieser in den Vorjahren aufgrund der hohen Anzahl von Flüchtlingen stark nach oben geklettert war. Die Exporte profitierten von der guten Lage der Weltwirtschaft, während der hohe Anstieg der Importe zu den deutlich gestiegenen Investitionen und Konsumausgaben passt. Auf der Entstehungsseite des BIP konnten nahezu alle Wirtschaftsbereiche zum Aufschwung beitragen. Überdurchschnittlich entwickelten sich die Dienstleistungsbereiche Information und Kommunikation mit einem Plus von 3,9 % sowie Handel, Verkehr, Gastgewerbe mit 2,9 %. Ebenfalls kräftig legte das Produ-zierende Gewerbe mit 2,5 % zu, das Baugewerbe expandierte im Vergleich zum Vorjahr um 2,2 %.

USA: Freundlicher Start in 2018

Update Konjunktur

Im vierten Quartal ist das BIP der USA um 2,6 % (QoQ, annualisiert) expandiert, so dass im Gesamtjahr 2017 ein Wirtschaftswachstum von 2,3 % zu verzeichnen ist. Die letzten Konjunkturdaten aus Dezember und Januar sprechen dafür, dass man mit einem soliden Schwung in das neue Jahr startet. So lag der ISM-Index für das Verarbeitende Gewerbe mit 59,1 Punkten im Januar auf einem ähnlich hohen Niveau wie im Dezember. Die Auftragseingänge legten im Dezember um 2,9 % gegenüber dem Vormonat zu. Der Arbeitsmarkt zeigte im Dezember eine leichte Schwäche, die sich gemäß den Erstanträgen für Arbeitslosenhilfe im Januar aber nicht fortsetzte. Angesichts der weiterhin sehr niedrigen Arbeitslosenrate von 4,1 % bleibt auch das Konsumentenvertrauen laut Universität Michigan auf einem hohen Niveau. In diesem Umfeld ist auch die Stimmung in der Bauwirtschaft exzellent, glaubt man dem NAHB-Index, der bei 72 Punkten liegt (bei 50 Punkten liegt die Expansionsgrenze). An der Preisfront fallen die Daten gemischt aus. Während die CPI-Kernrate im Dezember leicht auf 1,8 % gestiegen ist, verharrte die PCE-Kernrate bei 1,5 % und die PCE-Gesamtrate gab leicht nach. Insgesamt gehen wir für dieses Jahr von einem Wachstum von 2,7 %, gestützt von der Steuerreform, die allerdings keinen dauerhaften Impuls haben sollte. Die PCE-Kerninflation sollte die 2 %-Marke überschreiten.

Update Zinsen

Die US-Notenbank hat auf ihrer Sitzung (die letzte für Fed-Chefin Janet Yellen) am 31. Januar den Leitzins unverändert in der Bandbreite von 1,25 % bis 1,5 % gelassen. Der etwas optimistischere Blick auf die Inflation bedeutet, dass vermutlich im März der nächste Zinsschritt folgt. Allerdings schätzt die Fed die Chancen und Risiken für die US-Wirtschaft als ausgewogen ein, so dass sie vermutlich an ihrem vorsichtigen Zinserhöhungskurs festhalten wird. Wir rechnen daher weiterhin mit drei Zinsanhebungen in diesem Jahr. Derweil ist am langen Ende endlich Bewegung in die Renditen gekommen. Die zehnjährigen Renditen haben Ende Januar das erste Mal seit April 2014 die Marke von 2,70 % überschritten. Für das Jahresende erwarten wir einen weiteren Anstieg auf 3,25 %.

China: Jahresauftakt ohne Überraschungen

Update Konjunktur

Im vierten Quartal 2017 wuchs das chinesische BIP, auch dank enormer fiskalischer Kraftanstrengungen, um robuste 6,8 % YoY. Die jüngsten Konjunkturdaten deuten auf eine leichte Entschleunigung hin. So wuchs die Industrieproduktion im Dezember lediglich um 6,2 %, eine im Vergleich zu den Vormonaten sehr verhaltene Rate. Die Regierung hat angekündigt, die fiskalische und ökologische Nachhaltigkeit verstärkt in den Vordergrund zu stellen. Geldpolitisch traten Chinas Währungshüter zuletzt auf die Bremse. Das Wachstum der Geldmenge M2 (8,2 % im Dezember) und die Neukreditvergabe der Banken haben zuletzt an Dynamik eingebüßt. Insgesamt erwarten wir eine Expansionsrate von 6,2 % in 2018.

Update Finanz- und Währungsmärkte

Die gegenwärtige Dollar-Schwäche hat dem Yuan im Januar 2018 zu seinem besten Jahresauftakt seit 1994 verholfen. Im Laufe des Jahres 2018 könnte der Yuan zudem von stärkeren Portfoliotransaktionen profitieren, denn die Integration chinesischer A-Aktien in den MSCI Emerging Markets Index, der führenden Benchmark für Aktienportfolien aus Schwellenländern, könnte ab Juni 2018 mit signifikanten Kapitalzuflüssen nach China einhergehen. Eine weniger dynamische Konjunkturentwicklung und verschiedene regulatorischen Entwicklungen - u.a. führte die PBoC im Fixingmechanimus zuletzt sog. "counter-cyclical-factors" ein, die eine zu sprunghafte Yuan-Aufwertung verhindern sollen - sind Downside-Risiken für den Yuan.

Aktienmärkte: Korrekturgefahren nehmen zu

Der Auftakt an den Aktienmärkten dieser Welt verlief zunächst verheißungsvoll. Der amerikanische S&P 500 konnte sogar, mit einem Plus von 5,6 % ytd, den besten Jahresauftakt seit 1997 verzeichnen. Gleichzeitig konnte der S&P 500 den längsten Zeitraum seit 1929 ohne eine Korrektur von mehr als 5 % zurücklegen. Das Plus des deutschen Leitbarometers DAX betrug zwischenzeitlich 3,6 %, jedoch gab der Dax angesichts der Euroaufwertung seine Gewinne vollständig ab. Dennoch kann man von einer insgesamt guten Stimmung sprechen. Allem Anschein ist der globale konjunkturelle Nachfrageschub, der stärkste seit Beginn der Finanzkrise, noch stärker als vor wenigen Monaten antizipiert.

In diesem Umfeld wird der Aktienmarkt anfälliger für Enttäuschungen. Dies bedeutet nicht, dass der Markt einem anhaltenden Bärenmarkt, also Kursrückgängen von 20 % oder mehr, ausgesetzt ist, könnte aber heißen, dass dem Markt eine scharfe Korrektur bevorsteht. Seit dem Ende des zweiten Weltkriegs zählen wir 14 Bärenmärkte und 22 Marktkorrekturen mit Kursrückgängen von mehr als 10 %. Der durchschnittliche Bärenmarkt ist mit Kursrückgängen von 30 % verbunden, dauert 13 Monate und benötigt 22 Monate, um wieder das vorherige Niveau zu erreichen. Die durchschnittliche "Korrektur" ist mit Kursrückgängen von 13 % verbunden, dauert vier Monate und benötigt nur vier Monate für die Erholung auf das Ausgangsniveau. Unser Unter-/Überbewertungsmodell zeigt, dass insbesondere der S&P 500 sehr ehrgeizig bewertet ist.

Wechselkurse: Dollar mit schwachem Jahresstart

Update EUR/USD

Der Euro legte einen starken Jahresauftakt hin und konnte im Januar bereits 3,1 % gegenüber dem Dollar aufwerten. Während die konjunkturellen Fundamentaldaten weiterhin auf auf beiden Seiten des Atlantiks überzeugen, wird die Euro-Stärke maßgeblich von einem hawkishen EZB-Ausblick und dovisher Dollar-Rhetorik getragen. Offenbar plädieren einige EZB-Ratsmitglieder für einen schnelleren Ausstieg aus der QE-Politik. Angesichts der kräftigen Aufwertung betonen verschiedene EZB-Notenbanker aber auch, dass die Außenwertentwicklung des Euro dem Wunsch nach einer höheren Inflation zuwider-laufe. Auf der EZB-Sitzung am 25.01. hielt sich Notenbank-Präsident Draghi mit Äußerungen zum Wechselkurs zurück, was von vielen Marktteilnehmern als Kaufsignal genutzt wurde. Gleichzeitig plädieren Teile der US-Regierung offenbar für einen schwächeren Dollar, um US-Exporte ins Ausland zu fördern, wie US-Finanzminister Stephen Mnuchin auf dem Weltwirtschaftsforum in Davos betonte. In den nächsten Monaten sollte der Euro hoch bewertet bleiben. Die Inflationsentwicklung der Eurozone dürfte in den kommenden Monaten leicht zulegen. Auf Seiten der Fed gehen wir von einem nächsten Zins-schritt im März aus, der dem Dollar aber nur kurzfristig helfen dürfte.

Update USD/JPY

Überraschend starke Wachstumszahlen aus Japan stärkten den Yen. Unter anderem verleitete dies die BoJ dazu, ihre Anleihekäufe am Ende der Zinskurve zu reduzieren. Dies gab dem Yen signifikanten Zulauf. Wir gehen in den nächsten Monaten von einem festeren Yen aus und erwarten USD/JPY bei 107. Als Downside-Risiken für den Yen sind geopolitische Spannungen und die Rolle des Yen als "Safe Haven Currency" zu identifizieren. Zudem ist der US-Zinszyklus entscheidend.

Update EUR/GBP

Trotz der Brexit-Verunsicherung konnte das britische Pfund gegenüber dem Euro im Januar an Boden gewinnen und notiert gegenwärtig bei 0,88. Die Entwicklungen der Brexit-Verhandlungen bleiben weiterhin der maßgebliche Treiber von EUR/GBP. Die bevorstehenden Gespräche über ein Handelsabkommen werfen ihre Schatten voraus (u.a. Ablehnung der EU hinsichtlich eines Sonderstatus für in London ansässige Finanzinstitute). Daher ist von keiner nachhaltigen Stärkung des Pfundes auszugehen.

Update EUR/CHF

Der CHF konnte im Januar ggü. dem Euro deutlich aufwerten. Eine mögliche Erklärung dafür ist, dass die SNB ihre Devisenmarktinterventionen reduziert hat. Insgesamt gehen wir jedoch von keiner Änderung in der grundsätzlichen Ausrichtung der SNB aus. Eine rasche Rückkehr zum früheren SNB-Mindestkurs von EUR/CHF 1,20 erscheint daher verfrüht.

Ölmärkte: Preise nur temporär hoch

Die Ölpreise sind zuletzt kräftig gestiegen. Dabei erreichte u.a. die Nordseesorte Brent mit rund 71 US-Dollar/Barrel den höchsten Stand seit Dezember 2014. Angetrieben wurde diese Entwicklung u.a. durch ein sehr starkes konjunkturbedingtes Nachfragewachstum und eine weiterhin anhaltend hohe OPEC-Disziplin in Bezug auf die vereinbarten Förderquoten. Beides führte zu einer Beschleunigung des Öllagerabbaus. Wir sind daher weiterhin der Ansicht, dass die OPEC mit ihren Förderkürzungen den globalen Öllagerabbau stärker vorantreibt, als es für eine nachhaltige Preisstabilisierung sinnvoll wäre.

Den gegenwärtigen Ölpreisanstieg sehen wir als zyklisch an. Bei den aktuellen Preisen dürfte die Terminkurve in allen Regionen deutlich über den Grenzkosten liegen und eine allmähliche Belebung der Bohraktivitäten der Hersteller nach sich ziehen. Da viele Unternehmen derzeit jedoch besonderen Wert auf die Cash-Flow-Kumulierung legen, könnten einige Investitionen verschoben werden. Für 2018 rechnen wir daher nun mit höheren Öldurchschnittspreisen von 65 US-Dollar/Barrel.


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