Original-Research: ad pepper media International N.V. - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu ad pepper media International N.V.
Unternehmen: ad pepper media International N.V.
ISIN: NL0000238145
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 05.04.2018
Kursziel: 4,90
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann
Konsolidierung im Affiliate-Markt bietet Chancen für ad pepper -
Hochstufung auf Kaufen nach ungerechtfertigtem Kursrücksetzer
ad pepper hat vergangene Woche den Geschäftsbericht 2017 veröffentlicht,
nachdem bereits Ende Januar ausführlich vorläufige Zahlen berichtet worden
waren. Wir haben jüngst den Webgains-CEO Richard Dennys auf dem
Online-Marketing-Rockstars-Festival getroffen und über die aktuelle
Entwicklung der Branche sowie Webgains gesprochen.
Vorläufig berichtete Zahlen wurden bestätigt: Mit einem Umsatz i.H.v. 75,6
Mio. Euro (+23,5%) sowie einem EBITDA von 2,2 Mio. Euro (+26,4%) erreichte
ad pepper, trotz Investitionen in Personal und Technologie, Rekordwerte.
Damit übertraf das Unternehmen die erst im Oktober angehobene Guidance
(Umsatz min. 70 Mio. Euro, EBITDA min. 1,5 Mio. Euro) deutlich. Der
Jahresüberschuss von 0,6 Mio. Euro lag aufgrund leicht erhöhter
Abschreibungen, eines schwächeren Finanzergebnisses sowie gestiegener
Ertragssteuern nur auf Höhe des Vorjahres.
Konsolidierung im Affiliate-Markt: Das starke Wachstum in 2017 ist sowohl
auf intensiveres Geschäft mit Bestandskunden als auch auf zahlreiche
Neukunden zurückzuführen. Damit geht Webgains deutlich als Profiteur der
branchenweiten Konsolidierung hervor und dürfte auch in 2018 wieder stärker
als der Markt wachsen (Marktwachstum lt. Forrester ca. +10% p.a. vs.
Webgains 2018e +20,4%). Wir gehen davon aus, dass die erst Ende 2017
eingeführte neue Technologie-Plattform für zusätzliches Wachstum sorgen
wird. Darüber hinaus befindet sich Webgains bzgl. der
IBM-Watson-Kooperation unverändert im Zeitplan, sodass wir nach wie vor ab
H2 mit ersten Produktankündigungen rechnen.
Umstellung auf IFRS 15: ad pepper wird ab dem laufenden Geschäftsjahr den
Rechnungs-legungsstandard 'IFRS 15 - Erlöse aus Verträgen mit Kunden' neu
anwenden. Das davon betroffene Segment Webgains nimmt daher erstmalig mit
dem Q1-Bericht den sogenannten Nettoausweis vor. Die an Publisher zu
zahlende Websitevergütung wird dabei künftig nicht mehr als Außenumsatz und
Umsatzkosten erfasst. Folglich wird es zu einer Umsatz- und
Umsatzkostenreduzierung kommen, während absolute Ergebniskennzahlen
unverändert bleiben und Ergebnismargen signifikant steigen.
Nachdem jüngst auch das zum Axel Springer-Konzern gehörende, europaweit
größte Affiliate-Netzwerk AWIN die Umstellung auf den Nettoausweis
verkündete, dürfte sich dies nun zunehmend als Branchenstandard
durchsetzen. Wir bewerten die IFRS 15-Anwendung von ad pepper insbesondere
vor dem Hintergrund der dadurch deutlich erhöhten Vergleichbarkeit unten
den Affiliate-Netzwerken positiv.
Wir haben unser Modell in Folge der angekündigten IFRS 15-Anpassung für die
Jahre ab 2018 angepasst. Der signifikante Umsatzrückgang von über 50% ist
nur ein kosmetischer Effekt und vor dem Hintergrund unveränderter
Ergebnis-, Cashflow- und Bilanzkennzahlen für die Bewertung irrelevant.
Unser Fair Value bleibt durch diese Umstellung unverändert.
Prognosen angehoben: Das umsatzstärkste Segment Webgains (68% vom
Gesamtumsatz) hat nach Unternehmensangaben in den ersten drei Monaten des
laufenden Geschäftsjahrs bereits über 120 Neukunden gewonnen. Der an das
Vorjahr anknüpfende positive Trend für Webgains, ad agents und ad pepper
media wurde uns auch in verschiedenen Gesprächen auf dem OMR-Festival
bestätigt. Wir haben daher unsere kurz-, mittel- sowie langfristigen
Wachstumsprognosen leicht angehoben. Daraus resultiert für die ad
pepper-Gruppe eine durchschnittliche jährliche Wachstumsrate bis 2021 von
rund 16,2% (zuvor: CAGR 2018-2021 von 14,1%).
Damit Webgains weiterhin eine aktive Rolle im Rahmen der Konsolidierung im
Affiliate-Markt einnimmt und ad agents im Bereich Amazon Services weiter
wächst, ist mit Investitionen insbesondere in Personal zu rechnen. Webgains
hat diesbezüglich vor kurzem angekündigt, einen zusätzlichen Standort in
München und Madrid zu eröffnen. Darüber hinaus rechnen wir aufgrund der ab
Ende Mai 2018 geltenden EU-Datenschutz-Grundverordnung, die die
Verarbeitung personenbezogener Daten durch private Unternehmen
vereinheitlicht, mit weiteren kleineren Investitionen in die
Technologie-Plattform. Infolgedessen haben wir unsere OPEX-Prognose für
2018 von 17,9 Mio. Euro auf 18,4 Mio. Euro leicht erhöht.
Der zusätzliche Ergebnisbeitrag aus der für 2018 angehobenen
Umsatzerwartung wird durch die erhöhten OPEX weitestgehend aufgezehrt,
sodass unsere kurzfristigen Ergebnisprognosen nahezu unverändert bleiben.
Mittel- bis langfristig haben sich unsere Ergebnisschätzungen aufgrund der
Skalierbarkeit insbesondere beim Affiliate-Netzwerk Webgains erhöht. Die
leicht gesunkene EPS-Schätzung resultiert aus einem etwas verschlechterten
Finanzergebnis. ad pepper hält die liquiden Mittel (rd. 20 Mio. Euro) als
Bankguthaben und muss seit vergangenem Jahr Strafzinsen zahlen, die das
Finanzergebnis stärker belasten als erwartet.
Konkreter Ausblick noch im April erwartet: Für 2018 hat der Vorstand bisher
nur eine qualitative Guidance kommuniziert. Darin wurden erneut ein starker
Anstieg der Erlöse sowie höhere Ergebniskennzahlen trotz geplanter
Investitionen in Personal und Technologie in Aussicht gestellt. Einen
konkreten Ausblick erwarten wir noch in diesem Monat im Rahmen der
vorläufigen Q1-Zahlen. Darüber hinaus rechnen wir damit, dass ad pepper
erfreuliche Q1-Zahlen vorlegen wird, die insbesondere vor dem Hintergrund
der schwachen Vorjahresbasis für positiven Newsflow sorgen dürften (EBITDA
Q1 2017: -0,2 Mio. Euro).
Fazit: Der ad pepper-Aktienkurs hat sich seit Ende Januar schwach
entwickelt. Dies ist u.E. aus fundamentalen Gesichtspunkten nicht
nachvollziehbar und dürfte in den letzten Tagen auch auf eine
Fehlinterpretation der Folgen der IFRS 15-Anwendung zurückzuführen sein. Da
wir ad pepper als klaren Profiteur der Konsolidierung im Affiliate-Markt
sehen, stufen wir ad pepper aufgrund der u.E. sehr guten Aussichten auf
weiteres profitables Wachstum wieder auf 'Kaufen' hoch. Das Kursziel erhöht
sich aufgrund der angehobenen Prognosen auf 4,90 Euro (zuvor: 4,40 Euro).
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++
Über Montega:
Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus 'Deutsche Nebenwerte'
und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die
Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und
Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikationen
gehört die Organisation von Roadshows, Fieldtrips und Sektorkonferenzen zum
Leistungsspektrum der Montega AG.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/16297.pdf
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ISIN NL0000238145
AXC0206 2018-04-05/17:31