Unternehmensanleihen weekly: iBoxx reagiert deutlich auf US-Handelspolitik. Zölle in der Stahlindustrie in der Diskussion

Unsere iBoxx EUR Corporates Benchmark hat die zurückliegende Berichtswoche ohne nennenswerte Die Androhung von Importzöllen auf Stahl- (25 %) und Aluminiumerzeugnisse (10 %) am zurückliegenden Freitag durch die US-Regierung hat die iBoxx-Benchmark mit einer markanten Ausweitung beantwortet. Die Kreditrisiken von auf Euro lautenden Unternehmensanleihen aus dem Investment-Grade haben sich sektorübergreifend um vier Basispunkte auf einen Indexstand von 37,8 erhöht (Stand: 07.03.2018). Dies ist das höchste Niveau seit Anfang Januar. Investoren trennten sich besonders von Anleihen aus konjunktursensiblen Branchen wie Öl & Gas (+7,8 bp), Tourismus (+4,2 bp) und eben Grundstoffe (+2,6 bp). Der Anstieg im iBoxx-Sektor "Grundstoffe" blieb bislang moderat, auch weil dieser besonders von rohstoffhandelnden und -fördernden Unternehmen dominiert wird. Wir beleuchten deshalb den weltweiten Stahlmarkt und die Erhebung von Zöllen auf Stahlerzeugnisse aus der Sicht europäischer und US-amerikanischer Stahlproduzenten.

Insgesamt betrug die globale Stahlproduktion im Jahr 2017 1,7 Milliarden Tonnen, wovon fast die Hälfte alleine in China produziert wurde. Auf die USA und die EU entfallen 5 % bzw. 10 %. Mittlerweile beziehen die USA Stahlerzeugnisse im Wert von 29 Mrd. US-Dollar aus dem Ausland, vor allem aus Südkorea und Kanada (s. Grafik). Im Bereich Röhrenstahl, nahtlose Rohre und Ölfeldrohre liegt die Importquote teilweise bei über 60 %. Die US-Produzenten sollten durch die Zollerhebung maßgeblich in diesen Segmenten Marktanteile zurückgewinnen und ihre operativen Gewinne ausbauen können. In 2017 betrug der EBITDA-Gewinn der US-Stahlindustrie 2,8 Milliarden US-Dollar, nach 714 Millionen US-Dollar in 2016. Nach Ankündigung der Zölle wurden Anleihen der US-Hütten stark nachgefragt. Ihre fünfjährigen CDS notieren schon seit längerem auf einem niedrigen Niveau (s. Grafik unten). Ein globales Wirtschaftswachstum von über 3,0 % gilt als essentiell für die Stahlindustrie.

Die CDS europäischer Unternehmensanleihen aus der Stahlbranche reagierten relativ gelassen auf die Ankündigungen aus dem Weißen Haus. Europäische Stahlproduzenten mit eigenen Hochöfen in den USA können durch eine Produktionsausweitung in den USA eventuell sogar von den Zöllen profitieren. Insgesamt bestimmt eine Vielzahl an unternehmensspezifischen Faktoren, u.a. die Kostenstruktur, das Produktportfolio sowie der Qualitäts- und Spezialisierungsgrad, die Effekte auf die Bewertungen von Anleihen europäischer Stahlproduzenten und ihrer CDS.

Ob durch die Zölle in den USA zusätzliche Beschäftigung in der Stahlindustrie entstehen kann, ist höchst fraglich. Benötigte man in den 1980ern noch 10,1 Arbeitsstunden zur Herstellung von einer Tonne Rohstahl, sank diese Zahl auf mittlerweile 1,5 Stunden. Für elektrische Hochöfen beträgt der Arbeitseinsatz sogar nur 0,5 Arbeitsstunden pro Tonne. Mittlerweile wird Stahl verstärkt durch leichtere Werkstoffe (u.a. Plastik, Karbon, Composite) ersetzt. Zudem werden die globalen Überkapazitäten eine Konsolidierung der Branche - auch in den USA - beschleunigen.

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