Frankfurt, 30. November 2018
Das Jahr 2018 hat Anleger mit erhöhter Volatilität in Atem gehalten. Dies ist laut den Experten von J.P. Morgan Asset Management eine normale Begleiterscheinung in der Spätphase des Konjunkturzyklus. Wichtig sei nun, Korrelationen - also in welchem Maße zwei unterschiedliche Anlageklassen im Verhältnis zueinander stehen - zu beobachten. "In einem spätzyklischen Umfeld brauchen Anleger mehr als eine klassische Diversifikation", betont Shrenick Shah, Co-Manager des JPMorgan Investment Funds - Global Macro Opportunities Fund.
Grafik: Die Korrelation zwischen verschiedenen Anlageklassen ist zuletzt gestiegen, bleibt aber nahe am Durchschnitt
Quelle: Bloomberg, Datastream, J.P. Morgan Asset Management; Stand der Daten: September 2018.* Standardabweichungen.
Shah führt aus: "Nachdem die Korrelation über verschiedene Anlageklassen hinweg infolge der Finanzkrise stark angestiegen war, sank diese zwischen 2013 und 2017 wieder - es herrschte also ein gutes Umfeld für den Aufbau diversifizierter Portfolios." Und auch wenn es seit Jahresbeginn einige Korrelationssprünge gab, befinde sich das Niveau derzeit noch nahe dem Durchschnitt. "Auch aktuell funktioniert die Diversifizierung in traditionellen Mischportfolios - noch. Die Verhältnisse zwischen Anlageklassen sind jedoch Veränderungen unterworfen und gerade in turbulenten Marktphasen können einige Anlageklassen, die unter normalen Bedingungen für Diversifizierung sorgen, ein höheres Beta aufweisen und in Bezug auf den Aktienmarkt volatiler werden", erläutert Shah. Schwellenländeranleihen sind beispielsweise unter normalen Bedingungen als Anlageklasse gut zur Diversifizierung geeignet. In Stressphasen verstärkten sie jedoch den Effekt volatiler Märkte. Für Manager von Multi-Asset-Portfolios ist es deshalb von entscheidender Bedeutung, diese Zusammenhänge zu verstehen - umso mehr in der aktuellen Zyklusphase.
Shah betont, dass auch im Spätzyklus eine Rezession nicht unmittelbar bevorsteht - diese Phase hält erfahrungsgemäß einige Zeit an und es kann noch zwei bis fünf Jahre dauern, bis Volkswirtschaften in eine Rezession abrutschen. Es gelte jedoch, im Auge zu behalten, wann tatsächlich die Rezession bevorsteht, denn dann geraten die Kurse unter Druck. "Gegenwärtig besteht unserer Ansicht nach ein ziemlich geringes Rezessionsrisiko, wir beobachten jedoch stetig potenzielle Faktoren, die eine solche auslösen könnten", sagt Shah.
Was wird die nächste Rezession auslösen?Laut dem Fondsmanager ist jede Rezession einmalig und Faktoren, die in früheren Zyklen zu einer Rezession führten, wiederholen sich nicht notwendigerweise. Auslöser von zwei der neun Nachkriegsrezessionen war eine geldpolitische Straffung, zwei können auf fiskalpolitische Straffung zurückgeführt werden, zwei auf Ölpreisschocks, zwei auf Finanzkrisen und bei der Rezession von 1990 ist die Ursache nach wie vor ein Rätsel. "Es lässt sich nur schwer vorhersagen, was genau die nächste Rezession auslösen wird. Vor dem Hintergrund eines schwachen Wachstums achten wir etwa auf eine mögliche plötzliche Verknappung der Liquidität infolge einer Normalisierung der Geldpolitik", unterstreicht Shah. So gab es in den G4-Staaten im vergangenen Jahr ein erheblich schnelleres Lohnwachstum, weshalb die Zentralbanken ihre abwartende Strategie bei der Normalisierung der Geldpolitik ändern und aktiver werden. Eine geldpolitische Straffung ist nicht zuletzt notwendig, damit beim nächsten Abschwung wieder Spielraum für eine Lockerung besteht.
Als weitere Risiken, die die Märkte womöglich noch nicht zur Kenntnis genommen haben, sieht Shah einen Konsumrückgang einhergehend mit durch Handelsspannungen befeuerte Exporthemmnisse in China, mangelnde Beschleunigung der europäischen Wachstumsdaten und steigende Finanzierungskosten für Schwellenmärkte. "Die Auftragseingänge des globalen Einkaufsmanagerindex sind inzwischen an einem Punkt angelangt, an dem wir die Möglichkeit eines abflauenden Industriezyklus und eines anschließenden Rückgangs der Aktivität in Betracht ziehen müssen", warnt Shah.
So stellt er das Portfolio des Global Macro Opportunities Fund darauf ein, durch die Unsicherheit "wann und aus welchem Grund" die nächste Rezession bevorsteht, zu steuern. "Wir agieren einerseits äußerst flexibel, denn in einem volatileren Umfeld muss man dynamischer investieren, um Renditen zu erzielen. Auch lassen wir bei unserer Allokation zurzeit illiquide Anlagen wie etwa Schwellenmarktanleihen außen vor. Und schließlich diversifizieren wir das Portfolio über verschiedene zeitliche Horizonte hinweg. Viele Multi-Asset-Portfolios orientieren sich bei der Allokation von Aktien und Anleihen tendenziell eng am Konjunkturzyklus. Es gibt aber auch kurzfristigere Chancen, die von Faktoren wie Mittelflüssen und dem Risikoappetit am Markt abhängen, sowie langfristige Chancen, die stärker strukturell bedingt sind, wie etwa technologische Veränderungen. Wenn die Allokation des Portfolios stärker auf diese kurz- und längerfristigen Strategien ausgerichtet ist und nicht nur auf vom Konjunkturzyklus abhängige Faktoren, verliert die genaue Bestimmung des Endes des Zyklus an Bedeutung", unterstreicht Shah.
Diversifikation jenseits vom KonjunkturzyklusSeit dem 30. November 2012 wird der JPMorgan Investment Funds - Global Macro Opportunities Fund auf Basis einer äußerst flexiblen Makro-Strategie gemanagt. Hierfür identifiziert Shrenick Shah gemeinsam mit seinem Co-Manager James Elliott die wichtigsten volkswirtschaftlichen Trends, die die globalen Märkte bewegen, und setzt diese in Investmentstrategien um. Dazu können neben Aktien und Anleihen auch erweiterte Strategien wie Derivate und Währungen zum Einsatz kommen: So kann der Fonds in unterschiedlichen Marktphasen positive Erträge erzielen - auch wenn die Märkte nicht steigen. Aufgrund seiner niedrigen Korrelation mit anderen Multi-Asset-Fonds bietet sich der Global Macro Opportunities Fund als ein guter Diversifikator für Portfolios an. Der hohe Flexibilitätsgrad des Investmentprozesses ermöglicht es, Positionierungen und Engagements schnell an sich verändernde Marktgegebenheiten anzupassen. Seit Umstellung auf diese auf makroökonomischen Trends basierende Strategie vor 6 Jahren hat der Global Macro Opportunities Fund einen echten Mehrwert für die Anleger generiert: In dem Zeitraum erzielte er eine jährliche Wertentwicklung von 7,39 Prozent bei einer Volatilität von 7,48 Prozent (Anteilklasse A (acc) EUR, Stand 31.10.2018, nach Kosten).
Als Beispiel für eine Anlage, die am Konjunkturzyklus ausgerichtet ist, nennt Shah Short-Positionen in britischen Pfund gegenüber Long-Positionen in US-Dollar, also den Verkauf von britischen Pfund, um US-Dollar zu kaufen. "Ein wesentlicher Antriebsfaktor für den Konjunkturzyklus sind Unternehmensinvestitionen - in Großbritannien blieben sie seit der Brexit-Abstimmung unverändert. In den USA hingegen führen hohe Unternehmensgewinne, ein starkes Vertrauen und robuste Verbraucherausgaben zu einer Beschleunigung des Wachstums der Unternehmensinvestitionen. Auf der kurzfristigen Seite halten wir taktische Short-Positionen im Schwellenländerwährungen gegenüber dem US-Dollar. Die Verschärfung der Liquiditätssituation auf Grund der Notenbankpolitik in den USA, d.h. steigende Leitzinsen und Ende der quantitativen Lockerung, offenbart Schwachstellen in Schwellenmarktländern, die auf günstige US-Dollar zur Finanzierung angewiesen sind", erläutert der Manager. Auf der langfristigen Seite sieht Shah das Wachstum des elektronischen Zahlungsverkehrs als gutes Beispiel für einen strukturellen Antriebsfaktor. "Der adressierbare Markt für Zahlungen umfasst insgesamt 30 Billionen US-Dollar - zurzeit erfolgen jedoch nur 43 Prozent der Zahlungen elektronisch, wie Visa berichtet. Beim Anteil der Kartenzahlungen ist ein stetiges, langfristiges Wachstum zu erkennen - wir gehen davon aus, dass sich dieser Trend fortsetzt, unabhängig davon, an welchem Punkt des Konjunkturzyklus wir uns befinden. Wir nutzen diesen Antriebsfaktor bei Long-Positionen in Aktien des Portfolios", so Shah.
