Ein Finanzanalyst, der vor nur 10 bis 15 Jahren Negativzinssätze vorausgesagt hätte, wäre vom Großteil seiner Kollegen für verrückt erklärt worden. Und doch sind Negativzinssätze heutzutage ein Hauptpfeiler der Geldpolitik in zahlreichen Marktwirtschaften von Industrieländern, in denen Verbraucher, Unternehmen und Regierungen von den Zentralbanken zum Ausgeben und nicht zum Sparen angehalten werden.
"Eine Welt der Negativzinsen stellt ein trostloses Umfeld für risikoscheue Sparer dar, denn risikoarme Ertragsmöglichkeiten aus traditionellen Sparprodukten fallen weg."
Hugh Gimber
Bei weltweit nachlassendem Wachstum und einer Inflation unter dem Zielniveau in zahlreichen Regionen haben mehrere Zentralbanken für die kommenden Monate weitere Zinssenkungen angedacht. In manchen Fällen bedeutet dies, die Zinsen noch weiter ins negative Territorium zu senken. Während sich die Preisgebung in einigen Märkten aufgrund ihres unersättlichen Appetits nach quantitativer Lockerung unaufhaltsam dem Ende der Machbarkeitsskala nähert, sehen wir bereits deutlich, wohin die Reise geht (siehe Abbildung 1).
ABBILDUNG 1: AKTUELLE LEITZINSSÄTZE UND MARKTIMPLIZITE ZINSSÄTZE ZUM JAHRESENDE 2019
Welchen Zweck verfolgen die Zentralbanken mit der
Senkung der Zinssätze?
Das Ziel von negativen Zinssätzen unterscheidet sich nicht von
dem der konventionellen Zinspolitik - Haushalte, Unternehmen
und Regierungen sollen ermutigt werden, Geld auszugeben
anstatt zu sparen und dadurch das Wirtschaftswachstum
unterstützen. Negativzinsen haben jedoch einen Haken, da
theoretisch jeder Sparer, der Geld auf dem Konto hat, mit
ansehen muss, wie seine Ersparnisse nach und nach
angeknabbert werden.
Eine Zentralbank, die ihre Zinsen rascher senkt als die
Zentralbanken anderer Länder, rechnet zudem mit einer
Schwächung ihrer Währung, wodurch die Wettbewerbsfähigkeit
der Exporte des Landes gestärkt wird. Es ist wenig
überraschend, dass die Entscheidungsträger diese Zielsetzung
aufgrund ihrer "Beggar-thy-Neighbour" ("den Nachbarn
ausplündern")-Tendenz nicht an die große Glocke hängen. Doch
das Ziel, eine Währung zu schwächen, erklärt in der Tat den
derzeitigen Wettlauf nach unten in Bezug auf die Zinssätze, da
Entscheidungsträger weltweit verhindern wollen, dass ihre
eigene Währung infolge einer Zinssenkung im Ausland gestärkt
wird. Selbst ein Vorstandsmitglied der US-Notenbank Fed hat
nun die Idee von Negativzinsen befürwortet.
Welche Auswirkungen haben Negativzinsen und wie
lange können sie andauern?
Negativzinsen sind theoretisch eine klare Sache, aber in der
Praxis sieht das anders aus. In einem auf Papiergeld
basierenden System haben Haushalte die Möglichkeit, Salden
abzuziehen und Ersparnisse in physischer Form aufzubewahren
- das "Geld unter der Matratze"-Szenario. Das erschwert das
Leben der Geschäftsbanken, denen ein Negativzinssatz
(tatsächlich eine Gebühr) auf ihre Einlagen bei der Zentralbank
berechnet wird, den sie jedoch nicht auf kleine Sparer
umwälzen können, da sie fürchten müssen, dass diese ihre
Mittel abziehen. Dementsprechend fungieren Negativzinsen nur
als Steuer auf die Rentabilität der Bank. Tatsächlich könnte sich
diese Politik als kontraproduktiv erweisen, wenn die Banken mit
einer Erhöhung der Kreditgebühren oder, noch schlimmer, mit
einer Verringerung der Kreditvergabe reagieren.
Die Schweizer Zentralbank steht mit einem Leitzins von derzeit
-0,75 % an der Spitze der Negativzinspolitik. Bisher haben die
Banken dies nicht generell an die Verbraucher weitergegeben -
der durchschnittliche Zinssatz auf (typischerweise von
Haushalten genutzte) Sparkonten ist nicht unter Null gesunken.
Einige Schweizer Banken haben kürzlich angekündigt, dass sie noch in diesem Jahr damit beginnen werden, ihren
wohlhabendsten Kunden, die hohe Einlagen halten, Gebühren in
Rechnung zu stellen, obwohl dies noch keine gängige Praxis ist.
Banken haben mehr Flexibilität bei der Weitergabe negativer
Zinsen an Firmenkunden, da es für Unternehmen unpraktisch,
wenn nicht gar unmöglich ist, ihr Bargeld in physischer Form zu
halten (sie bräuchten viel größere Matratzen). Dies wird durch
den Rückgang der Zinssätze für einmonatige Termineinlagen
deutlich, die überwiegend von Unternehmen und nicht von
privaten Haushalten genutzt werden (siehe Abbildung 2).
ABBILDUNG 2: LEITZINSEN UND ZINSSÄTZE IN DER SCHWEIZ
Die Vertreter der Zentralbanken sind sich der Probleme
bewusst, die Negativzinsen insbesondere für den Bankensektor
verursachen, haben aber bisher entschieden, dass die
Nettoauswirkungen positiv sind. Irgendwann werden die Zinsen
so niedrig sein, dass die Vorteile die Nachteile nicht mehr
überwiegen; dies wird als "Zinswende" bezeichnet.
Eine Strategie, die versucht, die Auswirkungen von
Negativzinsen auf den Finanzsektor zu mildern, ist das
sogenannte "Tiering". Bei der Anwendung des Tierings werden
den Geschäftsbanken nur für einen Teil ihrer bei der
Zentralbank gehaltenen Reserven negative Zinssätze berechnet,
während auf den verbleibenden Teil ein höherer (oder weniger
negativer) Zinssatz angewendet wird.
In der Schweiz und Japan ist Tiering bereits im Einsatz. Die
Europäische Zentralbank hat öffentlich erklärt, dass sie die
Strategie aktiv als Zukunftsoption betrachtet, was dazu
beigetragen hat, die Wahrnehmung des Marktes, wie niedrig
die Zinsen der Eurozone werden können, nach unten zu
drücken.
Im Falle von Japan und der Schweiz hat das Tiering jedoch
nur dazu beigetragen, die negativen Auswirkungen auf die
Rentabilität der Banken zu dämpfen, nicht aber zu beseitigen.
Eine radikale Lösung wäre der Übergang zu einer völlig
bargeldlosen Gesellschaft, die es den Banken ermöglichen
würde, negative Zinsen direkt an die Haushalte weiterzugeben,
ohne Kapitalflucht befürchten zu müssen. Ein solcher Ansatz
wäre politisch äußerst umstritten, aber wie im Falle des
"verrückten" Finanzanalysten, der Zinssätze unter Null
voraussagt, sollte in Zukunft nichts ausgeschlossen werden.
Welche Auswirkungen gibt es für Sparer und
Anleger?
Eine Welt der Negativzinsen stellt ein trostloses Umfeld für
risikoscheue Sparer dar, denen risikoarme Ertragsmöglichkeiten
aus traditionellen Sparprodukten fallen weg.
Anleger sollten den Grundsatz von "kein Risiko, keine Rendite"
nicht über Bord werfen. Für diejenigen, die jedoch bereit sind,
eine gewisse Kapitalvolatilität und/oder Illiquidität in Kauf zu
nehmen, bestehen Möglichkeiten, auch weiterhin Erträge zu
generieren. Höher verzinsliche Unternehmens- oder
Schwellenmarktanleihen bieten attraktive Erträge, doch bedarf
es unbedingt einer Qualitätsprüfung, um Emittenten mit
übermäßiger Verschuldung zu vermeiden, die empfindlich
reagieren könnten, wenn das globale Wachstum zum Stillstand
kommen sollte.
Ebenso können höhere Dividenden ausschüttende Aktien-Benchmarks für Anleger mit längeren Zeithorizonten, die eine
gewisse Kapitalvolatilität in Kauf nehmen können, eine
passende Alternative darstellen. In einem Aktien-/Anleihen-Portfolio mit gleicher Gewichtung werden für einen Anleger in
britischen Pfund nunmehr rund 80 % der Erträge aus Aktien
generiert und für einen eurobasierten Anleger 100 % (siehe
Abbildung 3). Regional gesehen stellt der FTSE All-Share einen
der Aktienindizes mit den höchsten Dividendenauszahlungen
dar, obwohl die Unsicherheit über den Brexit die Entscheidung
für eine Zuteilung in britischen Aktien derzeit erschwert. Für
Anleger, die ein Illiquiditätselement verkraften können,
verdienen auch Infrastrukturanlagen eine Erwägung als
zuverlässige Ertragsquelle.
ABBILDUNG 3: ANTEIL DER ERTRÄGE AUS AKTIEN IN EINEM AKTIEN-/
ANLEIHEN-PORTFOLIO MIT GLEICHER GEWICHTUNG
Zumindest in Europa sieht die langfristige Prognose für
Barerträge düster aus. Eine langfristige Planung und ein
Verständnis für die verschiedenen Risiken, die den
verschiedenen Anlageklassen innewohnen, sind unerlässlich,
damit Sparer ihre Anlageziele erreichen.
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