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Vincent Juvyns, Tilmann Galler (J.P. Morgan): Erlebt Europa eine japanische Stagnation?

Schleppendes Wachstum, eine alternde Bevölkerung, eine Zentralbank, die mit Deflation zu kämpfen hat, und eine explodierende Staatsverschuldung werden gewöhnlich mit den wirtschaftlichen Schwierigkeiten Japans der letzten 30 Jahre in Verbindung gebracht. Nach zwei schweren Krisen in den letzten zehn Jahren zeigen sich in der Eurozone nun ähnliche Phänomene - und es ist die Befürchtung aufgekommen, dass die Region am Ende in einer vergleichbaren Situation stecken könnte. Europa und Japan sind mit ähnlichen strukturellen Wachstumsschwierigkeiten konfrontiert. Allerdings ist es unwahrscheinlich, dass europäische Aktien unter denselben Problemen hinsichtlich der Anlagerenditen leiden werden, die Japan über große Teile der letzten drei Jahrzehnte geplagt haben.


Demographie - dieselben Probleme, unterschiedliches Ausmaß

Für ein robustes Wirtschaftswachstum ist Bevölkerungswachstum unverzichtbar. Wie Japan hat Europa mit der Alterung der Bevölkerung und einem Rückgang der Erwerbsbevölkerung zu kämpfen. Die arbeitsfähige Bevölkerung Japans schrumpft seit 1993. In der Eurozone setzte der Rückgang im Jahr 2009 ein, und der Trend dürfte sich in den kommenden Jahren fortsetzen. Die Verkleinerung der Erwerbsbevölkerung übt Abwärtsdruck auf die Gesamtnachfrage und die staatlichen Steuereinnahmen aus, was ein Problem für die Finanzierung des Renten- und Sozialversicherungssystem darstellt.


Der Altenquotient - das Verhältnis zwischen der Bevölkerung jenseits der Altersgrenze und der erwerbstätigen Bevölkerung - ist ein nützlicher Näherungswert für die benötigte Umlagefinanzierung der Rentenversorgung in einem Land. Je höher der Quotient, desto mehr Rentner müssen durch eine relativ geringere Anzahl an Erwerbstätigen finanziert werden. In Japan ist der Altenquotient von 16 % im Jahr 1988 auf 46 % im Jahr 2018 gestiegen und wird in den nächsten dreißig Jahren voraussichtlich auf 78% klettern. In der Eurozone liegt der Altenquotient derzeit bei 32 % und wird im gleichen Zeitraum voraussichtlich auf 53 % ansteigen Abbildung 1). Die Absenkung des Rentenalters - wie kürzlich in Deutschland und Italien geschehen - wird diese Probleme der Rentenfinanzierung noch verschärfen.


Aber selbst wenn die Art der demographischen Herausforderung dieselbe ist, gilt das nicht für die Größenordnung. Die Bevölkerung im erwerbstätigen Alter ist in Japan schon viel länger rückläufig als in der Eurozone, es ist aber darüber hinaus zu erwarten, dass sie auch in den nächsten 20 Jahren weiter - und schneller - sinken wird. Die UNO erwartet für den Zeitraum von 2020 bis 2040 einen jährlichen Rückgang der Erwerbsbevölkerung in Japan um 0,8 %, verglichen mit 0,5 % in der Eurozone. Die Belastung des Wachstums des europäischen Bruttoinlandsprodukts (BIP) dürfte also weniger heftig ausfallen. Unsere aktuellen Prognosen für das reale Wachstum über 10 bis 15 Jahre liegen laut unseren langfristigen Kapitalmarktannahmen bei 1,2 % für die Eurozone und 0,6 % für Japan.

Die Erwartung eines geringeren BIP-Wachstums in Japan ist wenig hilfreich für eine Minderung des Drucks steigender Staatsverschuldung auf das BIP. In der Eurozone führt die Kombination aus der niedrigeren aktuellen Verschuldung im Verhältnis zum BIP und der höheren erwarteten BIP-Wachstumsrate dazu, dass die zukünftige Schuldenlast in Europa bei weitem nicht so groß sein dürfte wie in Japan.

Bankenkrise - aber in einer kleineren Größenordnung

In beiden Regionen stand der Bankensektor im Epizentrum der ursprünglichen Krise. Die japanischen Banken rutschten in den neunziger Jahren mit einem gewaltigen Kreditbuch und einer ungesunden Abhängigkeit von Kapitalmarktfinanzierung anstelle lokaler Einlagen in die Krise. Japanische Banken hatten eine beispiellose Immobilien- und Spekulationsblase finanziert. In Europa waren die Bilanzrisiken der Banken auf mehrere Ursachen zurückzuführen, wie lokale Immobilien-blasen in Spanien und Irland, eine erhöhte Verschuldung des privaten Sektors und eine steigende Staatsverschuldung in Ländern mit bereits hohem Schuldenstand.


Die Ähnlichkeiten enden jedoch, wenn wir uns das Ausmaß des Kreditproblems ansehen. Die Situation mit problematischen Schulden war im Japan der 1990er deutlich ungünstiger als in der Eurozone. In Spitzenzeiten schwoll das Volumen der an den privaten Sektor ohne Finanzinstitute vergebenen Kredite auf gigantische 220 % des BIP an, verglichen mit der maximalen Erweiterung der Kreditvergabe auf 170 % des BIP in Europa . Warum ist die Größe der Kreditblase so relevant? Weil dieser Wert verdeutlicht, warum der Prozess des Schuldenabbaus in der japanische Wirtschaft länger dauerte, deflationärere Folgen hatte und mehr gekostet hat. Auf ihren jeweiligen Höchstständen erreichten die notleidenden Kredite in Japan einen Anteil von 35 % am gesamten Kreditbestand, verglichen mit 8 % in der Eurozone.


Das hatte zur Folge, dass es in Japan 14 Jahre dauerte, bis die Kreditvergabe wieder wuchs. Im Gegensatz dazu stabilisierte sich das Kreditwachstum in der Eurozone schneller, wozu wahrscheinlich die schnellere Reaktion der Europäischen Zentralbank (EZB) mit Zinssenkungen, Liquiditätshilfen für Banken (in Form längerfristiger Refinanzierungsgeschäfte - LRGs) und breiter angelegter quantitativer Lockerung beitrug.


Der Erfolg der Maßnahmen seitens der EZB war nicht groß genug, dass daraus auf einen Zinsanstieg in näherer Zukunft zu schließen wäre. Der Niedrigzins wird wahrscheinlich sowohl in Europa als auch in Japan das bestimmende Thema bleiben, weil beide Zentralbanken versuchen, die Inflation anzuregen.

Lesen Sie hier den Originalartikel "Erlebt Europa eine japanische Stagnation?" mit Grafiken.




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Die in diesem Dokument geäußerten Meinungen stellen weder eine Beratung noch eine Empfehlung für den Kauf oder Verkauf von Anlageinstrumenten dar, noch sichert J.P. Morgan Asset Management oder eine seiner Tochtergesellschaften zu, sich an einer der in diesem Dokument erwähnten Transaktionen zu beteiligen. Sämtliche Prognosen, Zahlen, Einschätzungen oder Anlagetechniken und -strategien dienen nur Informationszwecken, basierend auf bestimmten Annahmen und aktuellen Marktbedingungen, und können jederzeit ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Alle in diesem Dokument gegebenen Informationen werden zum Zeitpunkt der Erstellung als korrekt erachtet. Jede Gewährleistung für ihre Richtigkeit und jede Haftung für Fehler oder Auslassungen wird jedoch abgelehnt. Zur Bewertung der Anlageaussichten bestimmter in diesem Dokument erwähnter Wertpapiere oder Produkte sollten Sie sich nicht auf dieses Dokument stützen.




Finden Sie hier Informationen zu den Vermögensverwaltenden Fonds und Produkten von J.P. Morgan.




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