26.01.2022 - Der schnelle und starke Anstieg der Realzinsen hat zu einer deutlichen Rotation an den Kapitalmärkten geführt. Langfristige Anleihen sowie Wachstumsunternehmen mit weit in die Zukunft reichender Gewinnentwicklung verloren massiv an Wert, während Rohstoffe (insbesondere Energietitel) und Value-Aktien im Allgemeinen zulegen konnten. Kurzfristig stellt sich die Frage, inwieweit sich die Bewertungslevels der verschiedenen Marktsegmenten aneinander annähern. Langfristig gesehen, davon sind wir überzeugt, wird hingegen das Gewinnwachstum und nicht die Bewertung der entscheidende Treiber der Aktienkurse darstellen. Wir stellen fest, dass schon jetzt die Bewertungen vieler Wachstums- und Value-Titel auf den Niveaus vor Corona zurückgekehrt sind. Das stärkt uns in unserer Ansicht, dass der Fokus schon bald wieder auf das zu erwartende Wachstum der Unternehmen zurückkehrt. Wir sind überzeugt davon, dass die vielen Wachstumsunternehmen in unseren Portfolios hier so viel mehr zu bieten haben als die Unternehmen aus dem Value Camp.
Die BewertungsdifferenzEs besteht ein klares Risiko, dass einige Wachstumswerte, die ihre Bewertungsmultiplikatoren seit zwei Jahren ausgeweitet haben, auf den Stand vor COVID korrigieren, allerdings ist dies größtenteils bereits geschehen. Am stärksten betroffen sind unprofitable Technologieunternehmen in den USA, die seit Sommer letzten Jahres bereits stark korrigiert haben. Aktien, die von thematischen Ansätzen und ETFs nach oben getrieben wurden, haben ebenfalls korrigiert. Sofern ihre Geschäftsmodelle allerdings nicht grundsolide sind, sehen wir hier das Risiko eines weiteren Abverkaufs. Auf der anderen Seite stellt sich die Frage, ob es einen Grund gibt, warum beispielsweise Energie- und Banktitel mit höheren Multiplikatoren bewertet sein sollten als in der Zeit vor COVID. Wir sind der Ansicht, dass die strukturellen Trends in den meisten Fällen sehr ähnlich sind wie in der Zeit vor COVID. Da die Bewertungen vieler Aktien aus dem Energie- oder Rohstoffsektor - also Kernvertretern des Value-Lagers - schon jetzt wieder auf dem Bewertungsniveau von vor dem Ausbruch der Pandemie liegen, dürfte die Bewertung in der breite keinen weiteren Rückenwind darstellen.
Der Unterschied liegt im GewinnwachstumNach der starken, relativen Entwicklung vieler Value Titel lohnt es sich, einmal genau hinzusehen, was sich hinter den klassischen Value Sektoren verbirgt. Sie lassen sich in drei Bereiche einteilen:
- Finanztitel
- Rohstoffe und Energie
- Wiedereröffnung bei Titeln z.B. im Bereich Travel & Leisure
Die meisten Unternehmen aus den ersten beiden Bereichen wiesen in den letzten 10 Jahren kein oder nur ein geringes Gewinnwachstum auf, da ihre Geschäftsmodelle strukturell unter Druck standen. Für die Zukunft fällt es uns schwer, in diesen Sektoren strukturelle Veränderungen zu erkennen, die den Titeln ein signifikantes und nachhaltiges Ertragswachstum ermöglichen würden. Außerdem haben Energietitel und Banken im letzten Jahr bereits eine deutliche Erholung des Gewinnwachstums erlebt. Hinsichtlich der Werte aus dem dritten Bereich, also zum Beispiel aus dem Bereich Travel und Leisure, werden sie von einer Öffnung der Wirtschaft nach der Omikron-Welle sicherlich profitieren. Ähnlicheres gilt aber auch für den zyklischeren Teil unserer Portfolios, also zyklische Konsumgüter, Industriewerte und Halbleiter, da sie ebenfalls herausragend von einer Erholung der Gesamtwirtschaft profitieren. Besteht auf der anderen Seite das Risiko, dass einige der stark wachsenden Unternehmen eine Phase der Verlangsamung ihrer Wachstumsraten erleben werden? Wir glauben, dass die meisten Unternehmen in unseren Portfolios mit Raten wachsen, die sie auch vor COVID erreicht haben. Einige haben ihre Wachstumsraten beschleunigt, da sie von der Konjunkturabschwächung profitiert haben. In diesen Fällen muss beobachtet und analysiert werden, ob es sich um eine nachhaltige Entwicklung handelt, die auf eine strukturelle Veränderung der Endmarktnachfrage und/oder unternehmensspezifische Veränderungen zurückzuführen ist.
Dies wirft die Frage auf, wie lange die aktuelle Rotation anhalten wird. Im historischen Kontext ist der aktuelle Abverkauf der Gewinner der letzten Jahre weit fortgeschritten. Diese Beobachtung basiert auf den Performance-Mustern der Wachstumsstrategien, die unsere leitenden Portfoliomanager seit fast zwei Jahrzehnten verwalten.
Selbst in einem Umfeld steigender Inflationsraten/Zinsen ändert sich der unterliegende Grund für langfristige Outperformance nicht. Es kommt darauf an, ob die Geschäftsmodelle gut funktionieren, ob sie zukunftssicher sind und ob die Gewinne wachsen werden.
Lesen Sie mehr im Originaldokument "Spotlight Equities Januar 2022".
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