04.04.2022 - »Die Inflation ist tot!« So lautete das Credo vieler westlicher Notenbanken bis vor Kurzem, allen voran von Fed und EZB. Ein knappes Jahrzehnt unerwünscht niedriger Teuerungsraten hatte ausgereicht, um diesen Gedanken zur scheinbaren Gewissheit werden zu lassen. Globalisierung, Digitalisierung und schwindende Verhandlungsmacht der Arbeitnehmer liessen die disinflationären Tendenzen sowohl in den USA als auch in der Eurozone nur als logische Konsequenz erscheinen.
Die Corona-Pandemie bestärkte anfangs sogar noch den Glauben an das Ende der Inflation. Die unvermeidliche Rezession würde zusätzlichen Abwärtsdruck auf die Preise ausüben. So prognostiziert die Fed im Dezember 2020 ein Unterschreiten des eigenen Inflationsziels in Höhe von 2,0% in den Jahren 2021 und 2022. Die EZB kam im selben Monat zum Schluss, die Inflationsrate läge selbst 2024 bei nur 1,4%, nach nur 1,0% bzw. 1,1% in den Jahren 2022 und 2023.
Vor diesem Hintergrund schien es völlig unproblematisch, die Geldschleusen maximal zu öffnen und gleichzeitig das beherzte Eingreifen der Fiskalpolitik mit Wohlwollen zur Kenntnis zu nehmen - ungeachtet der Gefahren, die eine solche Kombination in sich birgt. So war es auch verständlich, dass sowohl Fed als auch EZB die ersten Anzeichen des sich aufbauenden Preisdrucks ignorierten, sie als vorübergehend und als Fehlsignal abtaten. Gefahren einer Lohn-Preis-Spirale wollte man trotz Vollbeschäftigung dies- und jenseits des Atlantiks nicht erkennen.
Inzwischen hat Fed-Präsident Jerome Powell aber die eigenen Fehler erkannt und das Ruder herumgerissen. Heute erwartet die Fed im laufenden Jahr einen Anstieg der Verbraucherpreise um 4,3% und geht davon aus, dass das eigene Inflationsziel auch 2024 noch übertroffen wird. Gleichzeitig wurden zügige Leitzins-erhöhungen angekündigt, wobei die Notenbank unserer Einschätzung nach nicht umhinkommen wird, die Fed-Funds-Rate über das neutrale Niveau von etwa 2,5% hinaus bis in restriktives Terrain anzuheben.
So weit ist die EZB noch nicht. Zwar hat auch sie ihre Inflationsprognose für 2022 massiv auf 5,1% angehoben, für die Folgejahre will sie aber weiterhin keine Inflationsrisiken erkennen. Unserer Einschätzung nach wird aber auch der EZB-Rat bald eine 180-Grad-Wende hinlegen müssen. Angesichts des ungebremsten Inflationsanstiegs - im März auf 7,5% - führt kein Weg an einer neuerlichen Aufwärtsrevision der Inflationsprognose vorbei. Zugleich kündigen immer mehr Gewerkschaftsfunktionäre an, sich die gegenwärtigen Reallohnverluste über kräftige Lohnerhöhungen zurückholen zu wollen.
Vor diesem Hintergrund zeichnet sich ab, dass EZB-Präsidentin Christine Lagarde schon im September den Startschuss für Leitzinsanhebungen geben wird. Danach sollten die Leitzinsen in 25-Bp-Schritten mindestens auf das neutrale Niveau von 1,5% bis 2,0% nach oben geführt werden. Da an den Geldterminmärkten zurzeit »nur« ein Leitzinsniveau von 1,3% eingepreist ist, ergibt sich bei den Renditen deutscher Staatsanleihen weiteres Aufwärtspotenzial. Das Gros des Anstiegs bei 10-jährigen Bundesanleihen dürfte allerdings bereits hinter uns liegen. Wir sehen noch Luft bis 1,0%. Zudem dürfte der Weg dorthin vor dem Hintergrund der diversen Risikofaktoren (Ukraine-Krieg, Corona-Pandemie in China) weniger gradlinig ausfallen als es bisher der Fall war.
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